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招商銀行(600036):行業標桿 業績超預期

時間:2020-01-30 23:47:32來源:網絡整理作者:佚名

  事件:招商銀行披露2019 年業績快報,2019 年實現營業收入2698 億元,同比增長8.5%;實現歸母凈利潤929 億元,同比增長15.3%;4Q19 不良率季度環比下降3bps 至1.16%;2019 年ROE 16.84%,同比提高27bps。業績超預期。

  業績超預期,ROE 持續向上趨勢是支撐招行估值溢價的核心邏輯:2019 年招商銀行歸母凈利潤同比增速較9M19 上升0.6 個百分點至15.3%,業績超預期。業績增速提升主要受益于優秀的資產質量和堅實的負債基礎,基本面強勁趨勢持續。2019 年加權平均ROE 同比提升0.27 個百分點至16.84%,招行實現行業領先業績增速和維持高ROE 水平的空間、能力和意愿再次得到印證,這將對其估值溢價持續擴大形成重要支撐。

  我們判斷營收低增長是主動策略,今天營收的慢是為了未來利潤持續的快:即便營收增速僅與名義GDP 相當,由于資產質量非常好、撥備充分,業績增速仍能保持行業領先。我們判斷,招行在營收增長和資產策略上極為審慎的表現是主動而為之,不過度信用下沉,不激進擴張,風險偏好極低,這帶來的是未來潛在風險累積的不斷下降,確保信用成本在中長期之內持續低位運行。我們認為,基于信用成本對利潤和ROE 的巨大彈性,招行“低風險偏好、穩健營收增長、高業績增速和高ROE”的良性循環已經形成并將不斷強化,不必糾結于今天并不耀眼的營收增速,這是招行長期保持利潤高增和ROE 行業領先的基礎,也是其估值溢價繼續擴大的源泉。

  中收邊際改善,四季度息差降幅預計收窄:19 年11 月招行理財子公司正式開業,理財產品凈值化轉型再進一步,2019 年非利息收入同比增速較9M19 提升至9.6%,隨著20 年招銀理財運營管理逐漸步入正軌,中收有望繼續提振。而凈利息收入增速環比下降,在貸款利率市場化的背景下,息差下行對利息凈收入影響較大,但考慮到招行三季度在存款激烈競爭的環境下主動調整存款端策略,以吸收定期存款為主,我們預計新增定期存款中包括較大比例的結構性存款,從而抬高了存款成本,而四季度存款壓力有所緩解,預計4Q19息差降幅較3Q19 有所收窄,同時為20 年結構性存款規范文件出臺后的存款結構調整預留足夠的空間。

  不良率環比下降,資產質量持續優化。招行通過前瞻性的把控風險與調整信貸配置,4Q19不良率環比下降3bps 至1.16%,19 年前三季度撥備覆蓋率持續提升至409.41%,資產質量始終保持優異水平。預計4Q19 加回核銷的不良生成率維持低位,撥備覆蓋率顯著提升,其扎實的資產質量為招行信用成本創造下行空間,這也是招行能夠平滑經濟周期波動的重要原因。

  公司觀點:招行基本面趨勢強勁、行業龍頭地位穩固,2019 年非息收入改善,盈利能力不斷增強,業績增長超預期;不良率持續下行,資產質量持續優化。我們預計2019-2021 年歸母凈利潤分別同比增長15.3%、15.4%和15.5%(調高盈利預測,原19-21 年歸母凈利潤增速預測為15.0%、15.2%、15.3%,調低信用成本),當前股價對應2020 年1.44 倍PB,維持買入評級和A+H 股首推組合。

  風險提示:經濟大幅下行引發行業不良風險。

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