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石頭科技:營業收入高速增長 小米依賴度顯著降低

時間:2020-03-04 22:19:48來源:網絡整理作者:佚名
    事件

    2020 年2 月27 日,石頭科技發布2019 年度業績預告。2019年公司預計實現營業總收入42.05 億元,同比增長37.81%;歸母凈利潤7.83 億元,同比增長154.52%;扣非歸母凈利潤7.56 億元,同比增長65.11%。

    分季度來看,公司19Q4 單季實現營業總收入11.75 億元,同比增長25.10%;歸母凈利潤2.01 億元,同比增長49.35%;扣非歸母凈利潤1.93 億元,同比增長49.16%。

    簡評

    一、營業收入高速增長,小米依賴度顯著降低

    公司深耕掃地機器人潛力賽道,2019 年在小米訂單穩步增長,石頭、小瓦等自主品牌高速拓展共同帶動下,公司營收預計實現37.8%的高雙位數增長,增速超出招股書業績預告上限。近年公司營收增速高位運行,2016-2019 公司分別實現收入1.83、11.19、30.51、42.05 億元,期間CAGR 達到184.30%。

    分產品來看,公司對小米依賴度正顯著降低。米家智能掃地機器人曾為公司最大的收入來源,2016-2019H1 產品收入分別為1.81、9.89、14.39、7.40 億元,占比分別為98.58%、88.36%、47.21%、34.82%。隨著公司自有品牌業務的積極拓展,公司對小米訂單的依賴度正逐漸下降。石頭、小瓦智能掃地機器人成為有力增長點,2017-2019H1 產品收入分別為1.08、15.71、12.43 億元,占比分別為9.63%、51.53%、58.48%。2019 年“石頭”品牌在淘系平臺銷售額增速達到40.8%,遠超行業平均增速。

    二、盈利能力持續上行,期間費用大力管控

    2016-2019 年公司歸母凈利潤由-0.11 億元增至7.83 億元,2019 年同比增長154.52%,利潤高速增長主要源于公司營業收入穩健增長,疊加毛利較高的自有品牌產品占比進一步上升貢獻。

    毛利率方面,2016-2019Q1-3 公司綜合毛利率分別為19.21%、21.64%、28.79%、34.75%,呈現穩步增長態勢,主要系因毛利率較高的自有品牌占比提升貢獻。米家掃地機器人定位高性價比,公司與小米合作以代工為主,對利潤進行分成,因此毛利率較低;公司自有品牌石頭智能掃地機器人功能較米家有所升級,售價高于米家產品,毛利率較高;小瓦智能掃地機器人毛利率則介于二者之間。

    期間費用管控明顯。2016-2019Q1-3 公司期間費用率分別為24.55%、13.93%、15.97%、12.10%,整體下降趨勢顯著。其中2016-2019Q1-3 銷售費用率分別為0.84%、2.58%、5.35%、6.52%,逐年穩步增加,主要系公司2018 年拓展電商銷售渠道,加大廣告推廣力度以及提升銷售人員績效工資所致,但公司銷售費用率仍低于同行業可比公司。2016-2019H1 管理費用率(含研發)分別為26.68%、11.33%、10.58%、5.06%,呈現逐年下降趨勢,主要系公司前期收入較低,隨著營業收入的穩步增長,研發費用率逐步下降。2016-2019H1 公司財務費用率分別為-2.98%、0.02%、0.05%、0.08%,始終維持在較低水平,其變化主要源于匯兌損益的影響。

    三、掃地機器人技術持續迭代,激光導航領域公司領先復盤掃地機器人技術發展歷史來看,1996 年著名電器廠商伊萊克斯(Electrolux)研制出了世界上第一臺掃地機器人“三葉蟲”(Trilobite),隨后在2002 年,iRobot 公司成功推出隨機碰撞式量產產品,開啟掃地機器人1.0時代。之后陀螺儀慣性導航輔助系統出現,行業邁入2.0 時代。2010 年,首臺激光導航系統(SLAM 算法)產品Neato XV-11 出現,同年基于視覺導航系統(vSLAM 算法)的產品相繼誕生,帶動掃地機器人進入3.0 全局規劃時代,催生新的市場爆發。目前行業正在向4.0 時代邁進,即通過激光SLAM 和視覺SLAM 融合導航,提高定位精度。每代產品特性整理如下:

    1.0 時代:清掃路徑采用隨機碰撞的形式,沒有路徑規劃,清掃不均勻,覆蓋率低,耗時長,清潔效果及用戶體驗較差,但價格較為低廉。

    2.0 時代:引入陀螺儀、里程計和運動追蹤傳感器的慣性導航系統,基于慣性導航的算法完成整個房間的清掃路徑規劃,減少重復清掃,清潔效果和覆蓋面積有所提高。

    3.0 時代:將激光、視覺傳感器與SLAM 算法結合,建立室內地圖與規劃路線,實現全局規劃清掃,避免重復清掃,清潔效果與效率顯著提高,清潔時間短。其中激光導航制造成本相對較高,其突起部分不利于進入家具底部工作;而視覺導航成本較低,但識別精度較弱,弱光環境下難以有效清潔。

    4.0 時代:將激光SLAM 導航與視覺SLAM 導航融合,定位精度進一步提高,適應于多種環境下的清掃工作,清潔效果更好,但當前價格相對較高。

    石頭科技從掃地機器人第三代產品開始發展,也即基于SLAM 定位導航的掃地機器人產品。按導航技術劃分,市面上SLAM 掃地機器人主要分為視覺導航與激光導航兩種類型。公司在全球激光導航類掃地機器人領域技術靠前,擁有大部分市場份額。公司自主研發了行業領先的激光掃描測距模塊:該模塊掃描速度可達5×360°/秒,同時精度達到了同行業產品中的領先地位,能夠高效、精確建立房間實時地圖,為室內定位和導航提供有力支撐。

    四、掃地機器人快速滲透,技術+消費升級驅動成長國內掃地機器人市場發展始于2009 年,2010 年iRobot 宣布由捷普電子(Jabil)的中國工廠為其代工智能掃地機器人,開啟了外資品牌進入中國市場的序幕,極大地培育了國內市場。2010 年后國內掃地機器人市場進入高速蓬勃發展期,并于2015 年達到頂峰。后因覆蓋面積單一、吸力較小等技術瓶頸限制,近年增速有所趨緩,但仍在清潔類家電中保持較高增速。京東數據顯示,2016-2019 年掃地機器人京東平臺銷售額同比分別增長46.24%、13.71%、77.15%與10.50%。根據中怡康測算,2018 年國內智能掃地機器人銷售額達到 86.6 億元,零售量達到 577 萬臺。

    我們認為,掃地機器人相比傳統吸塵器,具有便捷省心,操作簡單等顯著優勢,未來發展前景十分廣闊。

    一方面,由于城市化發展與居民購買力持續增長,以及人們對享有舒適、智能生活的向往追求,消費者對適用于家庭場景的智能掃地機器人有著廣泛的需求;另一方面,掃地機器人仍屬發展初期,隨著國內技術產業政策的持續鼓勵與引導,科技投入不斷加大,未來掃地機器人的功能將日益完善,當下的使用痛點將逐步清除,技術的提升有望解開掃地機器人增長枷鎖,開啟一片新的藍海市場。

    五、自有品牌生產對小米依賴度低,具備獨立自主經營能力公司作為新興科技企業,高度重視技術研發與技術團隊建設,設有AI 研究院、機電研究院、光電研究院等十余個實驗室。截至2019 年6 月30 日,公司在境內已取得91 項專利,包括19 項發明專利、57 項實用新型專利和15 項外觀設計專利,此外公司還取得19 項境外(包括中國臺灣)專利。

    公司自有品牌生產對小米不存在技術依賴,具有獨立面向市場自主經營的能力。公司有部分產品應用了與小米的共有知識產權,與小米合作研發項目中,產品的具體研發及技術積累均由公司獨立完成,因此公司掌握共有知識產權的原理及應用。同時根據公司與小米的協議約定,公司有權自行實施使用上述共有知識產權。

    除與小米的共有知識產權外,石頭科技自有品牌所使用的技術均由公司獨立研發完成,對小米不存在技術依賴。

    六、線上線下渠道并拓,小米渠道依賴度顯著下降公司主要客戶群體包括小米、電商平臺、經銷商及終端消費者。近年公司自有渠道開拓迅速,對小米渠道的依賴度顯著下降。

    1)線上渠道方面,公司自2017 年開始銷售石頭智能掃地機器人,并積極拓展電商入庫銷售渠道以及線上B2C 銷售渠道。2016-2018 年公司電商銷售收入由0 增至7.45 億元,占總營收比例由0%增至24.42%。

    2)線下渠道方面,公司線下主要采用經銷模式,2016-2018 年伴隨經銷商數量及原有經銷商銷量的穩步增長,公司線下收入由0 增至8.08 億元,占總營收比例由0%增至26.48%。

    3)小米模式方面,公司米家品牌主要通過小米定制模式進行銷售。2017 年9 月前,公司只銷售米家機器人,2018 年來隨著公司自有品牌及自有渠道規模增加,小米定制的營收占比由2016年的100%逐步下降至2019H1的43.01%。公司對小米渠道依賴度降低,渠道多元化程度顯著提升。

    七、擬投入13 億募集資金,加碼新品夯實競爭力公司本次IPO 公開發行股份1666.67 萬股,扣除發行費用后,擬使用13.02 億募投資金用于三個開發項目,其中:

    1)“新一代掃地機器人項目”擬投資7.58 億元,將開發6 款新一代智能掃地機器人產品,建設周期為2 年;2)“商用清潔機器人產品開發項目” 擬投資2.89 億元用于擴充商用清潔機器人開發團隊與體系,開發面向商用市場的清潔產品,建設周期為2.5 年;

    3)“石頭智連數據平臺開發項目”擬投資1.48 億元,用于開發石頭智連數據平臺,建立起用戶和智能掃地機器人、其他物聯網設備之間的智能化操作紐帶。

    投資建議:公司系掃地機器人行業新興翹楚,在激光導航領域優勢明顯著。近年自有品牌業務蓬勃興起,盈利能力顯著提升,銷售網路日益成熟,對小米依賴度逐步降低。我們看好公司未來發展空間,預計公司2020-2021 年營業收入分別為49.57、29.23 億元,同比分別增長17.88%、19.48%;歸母凈利潤分別為9.17、10.82億元,同比分別增長17.15%、17.96%;對應PE 分別為31.4X、26.6X,維持“買入”評級。

    風險提示:掃地機器人行業風險,市場競爭加劇風險;代工關系變動風險等。(中信建投)

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